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资产证券化——资产支持的证券

一、概念

资产证券化,是指将流动性较差但具有相对稳定的可预期现金收入的资产,通过一定的资产结构安排,对资产中风险与收益要素进行分离与重组,进而转换为在金融市场上可以出售和流通的证券,据以融资(或变现)的过程。

(一)分类

1、根据基础资产分类

根据证券化的基础资产不同,可以将资产证券化分为不动产证券化、应收账款证券化、信贷资产证券化、未来收益证券化(如高速公路收费)、债券组合证券化等类别。

2、根据资产证券化的地域分类

根据资产证券化发起人、发行人和投资者所属地域不同,可将资产证券化分为境内资产证券化和离岸资产证券化。

3、根据证券化产品的属性分类

根据证券化产品的金融属性不同,可以分为股权型证券化、债券型证券化和混合型证券化。

随着相关证券化产品的种类层出不穷,证券化产品也随之由*早按揭支持证券(MBS)到资产支持证券(ABS),再到CDOs(Collateralized Debt Obligations)概念代指证券化产品,*近几年采用金融工程方法,利用信用衍生产品构造出合成CDOs。

(二)常见基础资产种类及发起机构

常见证券化基础资产种类有应收账款,汽车贷款、电影特许权使用费,电费应收款单,健康会所会员资格、高速公路收费权等,目前主要是商业银行贷款转让和资产证券化、金融不良资产证券化两种,发起机构为银行和资产管理公司。

(三)市场参与者

资产证券化交易比较复杂,涉及的参与者较多,他们在资产证券化过程中具有不同的作用。

1、发起人

发起人也称原始权益人,是证券化基础资产的原始所有者,通常是金融机构或大型工商企业。

2、特定目的机构或特定目的受托人(SPV)

指接受发起人转让的资产,或受发起人委托持有资产,并以该资产为基础发行证券化产品的机构。选择特定目的机构或受托人时,通常要求满足所谓破产隔离条件,即发起人破产对其不产生影响。

3、资金和资产存管机构

为保证资金和基础资产的安全,特定目的机构通常聘请信誉良好的金融机构进行资金和资产的托管。

4、信用增级机构

此类机构负责提升证券化产品的信用等级,为此要向特定目的机构收取相应费用,并在证券违约时承担赔偿责任。有些证券化交易中,并不需要外部增级机构,而是采用超额抵押等方法进行内部增级。

5、信用评级机构

如果发行的证券化产品属于债券,发行前必须经过评级机构信用评级。

6、承销人。

承销人是指负责证券设计和发行承销的投资银行。如果证券化交易涉及金额较大,可能会组成承销团。

7、证券化产品投资者,即证券化产品发行后的持有人。

8、服务人

由金融机构充当,通常也可由发起人兼任,负责对资产池中的现金流进行日常管理。


二、主要法律法规

1、《*******信托法》(2001年4月28日第九届全国人民代表大会常务委员会第二十一次会议通过)。

2、《信贷资产证券化试点管理办法》(中国人民银行、中国银行业监督管理委员会制定,2005年4月20日公布)。

3、《信贷资产证券化试点会计处理规定》(财政部于2005年5月16日公布)。

4、《证券公司资产证券化业务管理规定》(中国证券监督管理委员会于2013年3月15日公布)。

5、《深圳证券交易所资产证券化业务指引》(深圳证券交易所于2013年4月22日公布)。


三、运作程序

(一)资产证券化过程

通常来讲,资产证券化的基本运作程序主要有以下几个步骤:

1、重组现金流,构造证券化资产池。 发起人(一般是发放贷款的金融机构,也可以称为原始权益人)根据自身的资产证券化融资要求,确定资产证券化目标,对自己拥有的能够产生未来现金流的信贷资产进行清理、估算和考核,根据历史经验数据对整个组合的现金流的平均水平有一个基本判断,确定借款人信用、抵押担保贷款的抵押价值等,并将应收和可预见现金流资产进行组合,对现金流的重组可按贷款的期限结构、本金和利息的重新安排或风险的重新分配等进行,根据证券化目标确定资产数,*后将这些资产汇集形成一个资产池。

2、组建特设信托机构,实现真实出售,实现破产隔离。特设信托机构是一个以资产证券化为**目的的、独立的信托实体,有时也可以由发起人设立,注册后的特设信托机构的活动受法律的严格限制,其资本化程度很低,资金全部来源于发行证券的收入。特设信托机构是实现资产转化成证券的“介质”,是实现破产隔离的重要手段。

3、完善交易结构,进行信用增级。为完善资产证券化的交易结构,特设机构要完成与发起人指定的资产池服务公司签订贷款服务合同、与发起人一起确定托管银行并签订托管合同、与银行达成必要时提供流动性支持的周转协议、与券商达成承销协议等一系列的程序。同时,特设信托机构对证券化资产进行一定风险分析后,就必须对一定的资产集合进行风险结构的重组,并通过额外的现金流来源对可预见的损失进行弥补,以降低可预见的信用风险,提高资产支持证券的信用等级。

4、资产证券化的信用评级。资产支持证券的评级为投资者提供证券选择的依据,因而构成资产证券化的又一重要环节。评级由国际资本市场上广大投资者承认的独立私营评级机构进行,评级考虑因素不包括由利率变动等因素导致的市场风险,而主要考虑资产的信用风险。

5、安排证券销售,向发起人支付。在信用提高和评级结果向投资者公布之后,由承销商负责向投资者销售资产支持证券,销售的方式可采用包销或代销。特设信托机构从承销商处获取证券发行收入后,按约定的购买价格,把发行收入的大部分支付给发起人。至此,发起人的筹资目的已经达到。

6、挂牌上市交易及到期支付。资产支持证券发行完毕到证券交易所申请挂牌上市后,即实现了金融机构的信贷资产流动性的目的。但资产证券化的工作并没有全部完成。发起人要指定一个资产池管理公司或亲自对资产池进行管理,负责收取、记录由资产池产生的现金收入,并将这些收款全部存入托管行的收款专户。

(二)注意事项

在资产证券化过程中,*重要的有三个方面的问题:

1、必须由一定的资产支撑来发行证券,且其未来的收入现金流可预期。

2、即资产的所有者必须将资产出售给SPV,通过建立一种风险隔离机制,在该资产与发行人之间筑起一道防火墙,即使其破产,也不影响支持债券的资产,即实现破产隔离。

3、必须建立一种风险隔离机制,将该资产与SPV的资产隔离开来,以避免该资产受到SPV破产的威胁。


四、租赁资产证券化(简称LBS)价格影响因素和定价方法

(一)影响价格因素主要的有以下几种:

1、利率值的影响。利率变化是所有固定收益证券价格变动的主要因素。

2、利率波动率。利率波动率上升将提高证券内含期权的价值,使证券本身价值下降;相反,利率波动率下降将降低证券内含期权的价值,从而使证券本身价值增加。

3、基本资产市场本身的运行情况。基本资产市场本身运转顺畅,证券的供应也就相对充裕,证券价格自然会有一定的压力。

4、提前偿付。提前偿付是指承租人有权在到期日之前全部或部分偿还租金余额。提前偿付使资产未来现金流具有很大的不确定性,继而直接影响LBS的价格。

(二)定价方法

1、静态现金流折现法(Static Cash Flow Yield)

静态现金流折现法的关键是求出LBS的内含收益率( SCFY),使LBS的未来现金流通过这一内含收益率折现以后的值等于LBS的现价。SCFY法是抵押市场*基础的定价方法,其*大的优点就是计算简单、原理简明。

2、期权调整价差法( Option-Adjusted Spread)

期权调整价差法(OAS)首先通过模拟大量的利率运动轨迹,然后决定不同利率轨迹下未来的LBS现金流量,再以模拟利率加上一个期权调整价差的和来贴现未来现金流。OAS定价模型通过引入了期权调整价差的概念使LBS的折现价等于其市场价格。

3、再融资域值定价模型(Refinancing Threshold Pricing Model)

再融资定价模型(RTP)的定价思路与OSA完全不同。OSA模型中都是把租赁资产作为一个整体看待,然后假定利率变动对资产组合整体提前偿付的影响符合一定的规律。而在RTP模型中是直接对个体的提前偿付行为进行建模的。从某种角度来说,RTP模型是从提前偿付的内在起因来研究问题的,不依赖于外生的提前偿付函数,因此模型在逻辑上有更强的说服力。


 五、结语

金融变革的意义就是盘活现有的金融工具,资产证券化作为重要的一项金融创新工具,对盘活存量资产、支持实体经济、效劳产业构造晋级具有重要的意义。


来源:国策机构


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