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地方债透明度不能突然提高

今天我们继续读《中国地方政府融资平台的经济学》。

地方债透明度不能突然提高

前面我们说,地方政府融资平台是融资受到约束的前提下进行的一种创新。在过去十多年间,这种以土地为抵押品的金融创新,为中国的基础设施建设和城市化发展提供了资金解决方案。这种融资方式的实质是把优质资产打包并证券化,提高杠杆,缓解融资压力。

但是我们也应该看到,这种打包证券化的融资方式其实是降低了金融体系的透明,这必然会增加系统性风险。实际上,美国2008年的金融危机就是影子银行导致的。

通过模型分析,我们可以知道,在不考虑风险的前提下,债务打包出售,或者拆包但是投资者信息不对称时,如果收益率高于国债收益率,这种融资方式就会促进社会发展,反之亦然。

另一方面,如果地方政府打包资产的透明度提高,市场流动性会先增加在减少,呈现倒U型结构,也就是说存在一个*优的透明度。所以不能突然提高地方政府债的透明度,否则流动性枯竭,大家都开始去杠杆,经济会陷入恶性循环,难免出现2008年金融危机的情况。

在国有企业经营过程中,如果出现收不抵支的情况,政府会进行纾困,也被称为“软预算约束”。地方债因为多为地方政府主导的项目融资,也面临同样的软预算约束问题。而解决这个问题的*佳方法就是,在硬化预算约束前提下,地方政府进行自主发债,这种自主发债方式要比中央代发和中央统一代发出现软预算约束的可能性更小。

金融体系改革


说道发债必然会想到我们的金融体系,而中国到目前为止,还是一个金融欠发达国家。这也要求我们进行金融体系的不断完善,不过德国和日本的经验可以提供一些参考。

1985年之前,德国和日本的发展模式很相似,两国的金融体系都是由银行主导,资本市场不发达,产业结构都是由制造业主导,经济发展主要依赖于出口。

日本储蓄体系中原本流向制造的资金,在1985年之后可以自由流向房地产市场,因此房地产也成为了可以自由交易的金融资产,房地产市场泡沫迅速扩张,1990年终于破灭,从此迎来日本失落的二十年。

反观德国,一直都严格控制房地产行业,住房没有成为自由交易的资产,制造业优先的传统为德国经济发展保驾护航,即便2008年的金融危机对德国的影响也很有限。

由此我们可以看出,在金融不发达的金融体系中,就需要对房地产和土地进行严格管制。中国在2016年之前的房地产市场管制有限,不断听到经济泡沫的声音,这也是此后房地产市场管制严格的原因之一。

经济学家发现,在不完善的金融体系中,*好的金融产品就是债券,因为债券对制度要求低,对信息不敏感,如果低于一定的临界值就可以清算。发展债券市场,不断可以帮助企业融资,还能为投资者提供资产保值增值的金融资产,这也成了中国金融系统改革的方向之一。

制度决定金融体系,金融体系又会作用于产业结构。在中国现有的制度条件下,吸取国际发展的经验和教训,通过金融体系的改革,完全可以实现没泡沫的增长,地方债所带来的系统性风险也会随之不断下降。

到此,我们这本书就读完了,下周我们读《中国地方政府投融资平台转型发展研究2018》。


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