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2019年地方债发行规模与利率

一、2019年地方政府债券发行规模测算


基于地方债募集资金用途角度分析,2019年地方政府债券种类构成将呈现一定的变化。首先, 2019年积极的财政政策要加力提效,预计赤字率将上调至2.8%,由此测算的新增一般债券约0.92万亿元左右;在考虑去年底全国财政工作会议指出要较大幅度增加今年地方政府专项债券规模,预计2019年新增专项债涨幅不低于去年的68.75%,由此推算今年新增专项债额度在2.30万亿元左右,新增债券合计约3.22万亿元。其次,2019年到期的地方政府债券约1.32万亿元,若借新还旧比例仍延续2018年的77.98%,则全年借新还旧债发行规模约1.03万亿元。再次,2018年未使用的专项债务额度大部分集中在经济财政实力很强的省市,其大规模使用2018年未使用的额度的可能性不大。此外,截至2018年末仍有2,000多亿元非政府债券形式的存量政府债务,不排除部分省市将于2019年继续发行置换债券。基于上述分析,2019年地方政府债券的发行规模预计在4.50万亿元左右。


(一)2019年新增债券额度测算


预计2019年赤字率将上调至2.8%,新增一般债券0.92万亿元左右;2018年底全国财政工作会议指出要较大幅度增加地方政府专项债券规模,新增专项债涨幅预计不低于去年的68.75%,由此推算2019年新增专项债额度在2.30万亿元左右


近年来,积极的财政政策在维持经济平稳增长、缓解财政收支矛盾过程中发挥了重要作用,我国的赤字率从2013年的2%已连续提高至2017年的3%,2018年赤字率下调至2.6%。2018年12月召开的中央经济工作会议公告提出“积极的财政政策要加力提效,实施更大规模的减税降费”,相比于去年“积极的财政政策取向不变,调整优化财政支出结构,确保对重点领域和项目的支持力度”,今年积极财政政策力度将有所增强,预计2019年赤字率将上调至2.8%的水平。


2018年前三季度我国GDP增长率为6.7%,处于合理区间,预计全年GDP增长率在6.5%左右,依据此数据按照2.8%的赤字率测算,则2019年的财政赤字将不低于2.62万亿元。从地方财政赤字在全国赤字中占比来看,2016年、2017年、2018年分别为36%、35%和35%,假设2019年地方财政赤字占比仍为35%,则2019年地方财政赤字约为9,170亿元左右,考虑到赤字率衡量的是当年一般公共预算收支缺口占GDP的比重,因此仅有一般债的发行纳入赤字率统计,新增专项债不纳入赤字率统计,即2019年地方将发行新增一般债券9,170亿元左右。


从新增专项债的额度和占比来看,2018年计划发行新增地方政府债券总计2.18万亿元,其中专项债1.35万亿元,占比约61.93%,较2017年0.80万亿元专项债规模、占比49.08%的水平来看,发行规模和比重均有较大提升。2018年12月底,全国财政工作会议指出2019年要较大幅度增加地方政府专项债券规模,在此政策引导下,2019年新增专项债涨幅预计不低于去年的68.75%,由此推算2019年新增专项债额度在2.30万亿元左右。此外,需关注虽然新增专项债不纳入赤字率核算,不会推高赤字率,但其会影响债务规模并影响债务率,债务率也是衡量地方政府债务风险的重要参考指标,因此新增专项债的额度增长还会受到债务率指标限制。


综合上述分析,2019年新增地方债整体额度预计在3.22万亿元左右。

从各区域新增债券限额看,根据《新增地方政府债务限额分配管理暂行办法》(财预〔2017〕35号文)公布的新增债限额分配正向激励规则,辽宁、贵州等债务负担较重、举债空间小的区域新增债券发行规模或将较小;江苏、广东、山东等东部较发达省份,由于其财政实力强、举债空间大且债务管理绩效好,预计2019年其仍然将维持较大规模的新增债券额度。


(二)2019年借新还旧债发行规模测算


2019年存量地方政府债券到期规模为1.32万亿元,通过发行地方债进行周转的可能性较大


2019年地方政府债券到期规模将较2018年有所增加,除2014年以前财政部“代发代还”及试点省市“自发代还”、“自发自还”的存量债券,还有2016年发行的3年期地方政府债券、2018年发行的1年期债券也将于2019年到期,全年到期的地方政府债券约13,151.87亿元。根据中债资信测算,2018年到期地方政府债券约8,389.37亿元,全年累计发行借新还旧债6,542.07亿元,借新还旧比例约77.98%(由于2018年到期的债券有少部分是2014年以前财政部代发代还的,因此实际的借新还旧比例更高)。若2019年借新还旧比例仍延续2018年水平,则全年借新还旧债发行规模约1.03万亿元


(三)2018年末专项债余额低于限额部分测算


北京、上海、江苏、浙江、广东专项债务余额低于限额的部分占全国近六成,考虑到这些地区财政实力很强,发债动力相对较弱,其大规模使用2018年未使用的额度的可能性不大,因此,余额低于限额的部分对2019年地方债发行规模影响不大


2017年6月财政部发布的89号文明确指出“各地试点分类发行专项债券的规模,应当在国务院批准的本地区专项债务限额内统筹安排,包括当年新增专项债务限额、上年末专项债务余额低于限额的部分”,按照89号文规定,各省市可以将上年末专项债务限额超出余额部分纳入本年度项目收益债券发行额度。因此,2019年部分省市新增专项债券发行规模可能会大于新增专项债务限额。考虑到2018年各省市专项债务余额以及专项债务限额的数据可得性,本文以2017年末的数据测算债务余额与限额的缺口。


截至2017年末,全国专项债务余额低于限额的规模为11,217.07亿元,但该部分额度的分布存在一定结构性问题。北京、上海、江苏、浙江和广东五个发达省市专项债务余额低于限额的规模合计为6,293.09亿元(其中,北京市的差额高达3,435.63亿元),占全国差额的比重为56.10%,且上述五个省市经济财政实力很强,发债动力相对较弱,其将大规模使用2017年未使用的额度的可能性不大。假设2018年末各省市的情况与上述2017年末的情形基本一致,则2018年未使用的专项债务额度对2019年地方债总体发行规模影响不大。

此外,根据财政部官网披露,截至2018年11月末,全国地方政府债务余额182,903亿元。其中,政府债券180,338亿元,非政府债券形式存量政府债务2,565亿元。根据中债资信统计,2018年12月单月合计发行置换债163.34亿元,若当月非债券形式的债务无到期或核减情况,则2018年末非政府债券形式存量债务约2,402亿元。虽然市场此前预测的置换窗口期截至2018年8月,但8月份以后仍有少量置换债发行,因此不排除2019年仍有部分省市将发行置换债券。


整体来看,中债资信预计,2019年新增地方债发行额度约3.22万亿元,存量债券到期周转约1.03万亿元,而2018年未使用专项债务额度纳入发债计划的规模或不大,加之可能仍有少量置换债券发行,整体来看,2019年地方债发行规模约4.50万亿元左右。


二、2019年地方债发行利率展望


2019年地方债发行利率呈下降趋势,但下行空间有限;考虑到政策的稳定性和连续性,预计地方债发行定价窗口指导仍将维持一段时间


发行利率整体水平方面,近期召开的中央经济工作会议指出,“宏观政策要强化逆周期调节,继续实施稳健的货币政策,适时预调微调,稳定总需求,稳健的货币政策要松紧适度,保持流动性合理充裕”,此外,2018年1月9日的国务院常务会议上明确提出“货币信贷政策要配合专项债发行及项目配套融资,引导金融机构加强金融服务”,预计受益于流动性改善及政策支持,2019年地方政府债券发行利率将出现下行趋势,但受限于现阶段地方政府债券整体发行利率已处于较低水平,整体下行空间相对有限。


发行利率区域分化方面,2018年1-8月份,公开发行地方债发行利率分化较明显,进入8月份以后,各省市地方债发行利率较招标下限普遍上浮40BP,此或与市场传言的发行定价窗口指导有关,即8月份以后为缓解三季度新增专项债集中供给压力,监管机构进行发行定价窗口指导,导致地方债定价市场化程度受到一定影响。2018年12月底,第十三届全国人民代表大会常务委员会第七次会议决定:在2019年3月全国人民代表大会批准当年地方政府债务限额之前,授权国务院提前下达2019年地方政府新增一般债务限额5,800亿元,新增专项债务限额8,100亿元,合计13,900亿元;同时授权国务院在2019年以后年度,在当年新增地方政府债务限额的60%以内,提前下达下一年度新增地方政府债务限额。在此政策影响下,虽然地方债发行季度间大幅波动的问题将得到显著改善,但考虑政策的稳定性和连续性对稳定金融市场具有重要作用,因此中债资信预计发行定价窗口指导仍将维持一段时间。

来源:中债资信


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