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债务率角度看地方债务空间有多大

1地方债务限额的相关规定

1.1发行量、净新增和债务余额三者的区别

       以政府专项债务为例,根据统计局数据,截至2018年9月末,政府专项债券累积发行1.76万亿。由于其中一部分是用于偿付之前到期的地方政府专项债券,因而减去到期后的0.16万亿,其净融资额为1.60万亿。

       但是,地方政府专项债务余额只增加了1.24万亿,与政府专项债的净融资的1.60万亿不匹配,这是为什么呢?这是因为债券和债务两个概念是不同的,地方政府债务分为政府债券和非政府债券形式存量政府债务两部分。后者主要是2014年12月31日前的积累的纳入负有偿还责任的政府债务的部分,例如一些城投的信贷、债券等。

1.60万亿的第一部分以政府专项债形式存在的地方专项政府债务中有0.46万亿是用来置换第二部分的非政府债券形式存量政府债务的,置换会导致政府专项债务两部分一增一减,因而并不占用政府专项债务额度。这就导致了实际占用的政府专项债务额度为1.76万亿的发行 - 0.16的到期 - 0.36的置换 = 1.24万亿的政府专项债务限额的占用。

      此外值得一提的是,虽然较多报道为今年增加的1.35万亿额度是政府专项债券的,但是这是谬误的,实际这1.35万亿的限额增加是地方政府专项债务,而非债券。这个我们从统计局公布数据即可看出——2017年末地方政府专项债务限额为7.27万亿,2018年为8.62,两者相减正好得到1.35万亿。

1.2债务限额可以留存第二年使用

     根据《关于对地方政府债务实行限额管理的实施意见》(财预〔2015〕225号)“对地方政府债务余额实行限额管理。年度地方政府债务限额等于上年地方政府债务限额加上当年新增债务限额(或减去当年调减债务限额)”

根据《财政部关于试点发展项目收益与融资自求平衡的地方政府专项债券品种的通知》(财预〔2017〕89号)规定:“积极利用上年末专项债务未使用的限额1.2额度”。可见地方债务限额是可以留存到第二年使用的

      例如对于2018年来说,2017年剩余1.13万亿政府专项债务余额,2018年又新增了1.35万亿,那么2018年理论上*多可以用掉留存加新增,共计2.48万亿的政府专项债额度。再换言之,2018年11和12月还有*多1.13万亿的剩余额度。当然这部分在各省份之间分配的并不均匀,我们在文章后面再作阐述。

1.3额度可以在执行中相机变动

      根据《关于对地方政府债务实行限额管理的实施意见》(财预〔2015〕225号):“地方政府债务总限额由国务院根据国家宏观经济形势等因素确定,并报全国人民代表大会批准。年度预算执行中,如出现下列特殊情况需要调整地方政府债务新增限额,由国务院提请全国人大常委会审批:当经济下行压力大、需要实施积极财政政策时,适当扩大当年新增债务限额;当经济形势好转、需要实施稳健财政政策或适度从紧财政政策时,适当削减当年新增债务限额或在上年债务限额基础上合理调减限额。”

      这说明地方政府债务额度不仅在年初预算时可以确定,并且在预算执行过程中在认定经济下行压力大的特殊情况下也是可以临时调整的,

1.4债务限额各级分配流程

      根据关于印发《新增地方政府债务限额分配管理暂行办法》的通知(财预[2017]35号),地方债务举借分配流程如下:

      国务院根据国内经济形势和地方债务负担情况设定全国地方专项债务额度->报全国人民代表大会批准->然后根据客观计算公式可以得到每个省、自治区、直辖市、计划单列市的新增限额->各个省份政府需要在这个限额内做预算调整->然后经本级人大常委会通过->然后再下达到各市县,各市县政府做预算调整->报本级人大常委通过->*后,省级加和代为举借。

2地方债务规模有多少

      地方债务规模我们分为狭义和广义,狭义即官方公布的政府债务数据,广义即将除了地方政府债券,将城投债务(包含城投债券、非标、信贷)、政府购买服务产生债务、PPP承诺收益产生的债务等也全部纳入其中。

2.1狭义债务规模测算

      狭义债务规模即2015年起官方公布的政府债务数据,其中主要包括两类:政府债券和以非政府债券形式存在的政府债务。置换在2015年后持续进行,使得后者规模持续被置换到前者中。

      随着2018年10月随着置换完成,之后原则上不会再有以非政府债券形式存在的政府债务置被政府债券置换的可能了,由于非政府债券形式存在的政府债务规模很小,2018年10月之后我们可以认为未来政府债务和地方政府债券口径是基本一致的。

2.2广义债务规模测算

     *广义的地方债务分为地方政府债券、城投债务(具体分为城投信贷、债券、非标,其中有很小一部分在政府债务余额统计范围内)、政府投资基金、PPP中承诺收益等。

     为保证统计口径时间统一,我们采用2017年末数据。地方政府债券余额14万亿。

城投债务方面,我们采用有发债记录的财报中长期借款+应付债券+短期借款+一年内到期的非流动负债+其他流动负债进行加总,得到了城投债务余额,这其中包括了所有债券、信贷和部分非标(因为有些非标并未计入这些科目或反映在表内)。

      根据2017年末数据,发债主体有财务数据的城投债务余额30万亿,其中城投债余额7万亿,信贷估计20万亿,非标估计3万亿。但是非所有城投主体都有发债记录,因而此部分城投并不全面,结合银监会城投平台,我们估计城投信贷和非标量为该数据的1.5倍左右。因而得到信贷规模30万亿。非标数据我们采用用益信托城投比例和我们估计的非标总量计算得到总规模在6万亿左右(15%*40)。*终得到2017年末隐性债务43万亿,广义债务规模57万亿。

       当然由于更早之前的非标数据不完善,此方法不方便推算到更之前的时间序列的数据,因而对于下文的隐性债务部分,我们暂不考虑没有发债记录的城投,因而整体地方广义债务会有低估。

       此外对于PPP承诺收益和政府投资基金由于以股权形式为主,规模难以估算,规模整体影响不大,因而暂不计算。

3债务率国际比较

       国际上地方债是地方政府融资的重要手段,将债务指标与发达国家进行对比可以初步了解我国政府面临的压力。我们使用全国政府负债率、地方政府债务率、赤字依存度等指标从不同角度衡量我国的财政风险。

       美国、日本、德国、加拿大和澳大利亚是全球*具代表性的地方债市场,每年合计发行量占全球的70%以上。地方政府债券在各国的名称不同,如美国的市政债(MunicipalBonds)、日本的地方债、加拿大的省级债券(Provincial Bonds)和澳大利亚的准政府债(Semi-Government Bonds)等,但均为地方政府为建设基础设施、提供公共服务进行融资的手段之一。与我国的地方政府一般债、专项债相同,这些债券一般分为一般责任债和收益债。国外一般责任债与我国政府一般债券类似,由财政资金偿付,收益债则类似我国专项政府债主要由项目本身自己偿付。我们将国债和地方债加和作为地方狭义债务。

       但是我国也有自己的特殊性,即存在隐性债务部分,为了计算方便,我们将所有城投的有息债务纳入地方隐性债务范围,而PPP承诺收益和政府投资基金等形式产生的债务,由于规模有限且难以估计,我们暂不考虑。我们将此部分与上面的狭义债务加和得到我国的广义债务。

       为了综合体现地方政府的综合负债情况,比较时我们将分别采用狭义和广义两个口径来进行国际比较。

       如果只看地方债务率,我们发现我国狭义债务率虽然在2015年地方债加速发行以来快速增长,但整体处于世界较低水平,17年只有67%,远低于100%的警戒线和其他国家水平。但是如果考虑进城投等隐性债务,我国广义债务率将达到230%,远超警戒线,达到了加拿大和澳大利亚的水平。这说明我国地方债务问题主要是隐性债务问题,狭义的债务率非常健康。

       当然将所有城投有息债务列入政府广义债务并不严谨,因为从原则上来说,随着10月份置换完成,城投所有有息债务已与政府无任何偿付关系,但是考虑到我国城投“信仰”的特殊性和计算的简便,我们将城投有息债务全部纳入地方债务*广义的范畴内。

        如果把视角转向全国,我国狭义债务率为119%,与样本内的国家比健康。但是如果考虑进城投隐性债务,则全国债务率飙升至210%。处于比较高的水平。

       同时,较发达国家而言,我国地方政府支出较高的依存于负债,我国地方政府自2013年后赤字依存度就维持在 30%以上,2017年赤字依存度达到了36%,而其它发达国家基本达到收支平衡,部分国家如英国、澳大利亚甚或有10%左右的盈余,主要是这类国家更多由中央进行负债支出,地方支出压力和负债压力较小。

       综上所述,我国的狭义债务指标无论地方还是全国都很健康,有着充足的空间。我国债务的问题不是狭义债务的问题,而是隐性债务过高的问题。隐性债务存在融资成本高,预算不可控,使用不规范等诸多问题,而地方债、国债成本低、预算可控、使用规范,表内替表外(这里指的是政府相关事务资金来源的替换,而非直接替换)势在必行。

4政策规定的债务率空间还有多大

        根据关于提请审议批准2015年地方政府债务限额的议案的说明:“ 国际上衡量地方政府债务风险,通常使用债务率(债务余额/地方综合财力),风险警戒线在80%—120%。参照国际通行做法,结合具体国情,拟将债务率不超过100%的水平作为我国地方政府债务的整体风险警戒线,即全国地方政府债务余额*高不超过地方综合财力水平。”我们以此为依据测算,在极端条件下,如果我国债务限额的锚定债务率为100%,将可以释放多少地方债务额度。

        地方综合财力=地方政府本级公共财政收入+地方政府性基金+中央对地方转移支付和税收返还。得到按照如果分子为债务限额,2016、2017和预计的2018年债务率分别为91%、88%和86%。

       如果假设2019年政府性基金收入增速10%,一般公共预算收入7%,转移支付增速15%,得到地方财政实力26.8万亿。此处值得说明的是,债务限额是以预算来计算,年初国务院在做预算时,不会对土地出让过于悲观,因而我们给予政府性基金收入增速10%的偏乐观估计是基于预算而非决算。

       若按照债务率86%不变计算,则2019年债务限额为23.1万亿,比2018年增加2.12万亿额度。

       但是大概率我国今年债务率会有所抬升,由于经济下行压力开始显现,根据“当经济下行压力大、需要实施积极财政政策时,适当扩大当年新增债务限额”的原则,假设债务率提升到90%,则债务限额2019年为24.2万亿,限额增加3.2万亿。比2018年新增的2.2万亿再多增1.0万亿。

       分品种上看,假设赤字率3%,得到一般政府债新增额1.1万亿,则剩余额度为专项政府债新增额,为2.1万亿。

       另外我们测算了不同债务率下的债务限额和新增限额的情况,在*极端的100%债务率情况下,我国2019年将新增债务限额5.9万亿,使债务总限额达到26.9万亿的规模。

5各地区限额情况

4.1各省份额度是如何分配的

       简单而言财政实力越强,债务风险越低,重点项目支出越多,所批给的债务限额越多。此外地方债务管理绩效优良也会适当增加额度。

       具体而言,根据《新增地方政府债务限额分配管理暂行办法》的通知(财预[2017]35号),根据各地区债务风险、财力状况等,并统筹考虑中央确定的重大项目支出、地方融资需求等情况,采用因素法测算。新增限额分配应当体现正向激励原则,财政实力强、举债空间大、债务风险低、债务管理绩效好的地区多安排,财政实力弱、举债空间小、债务风险高、债务管理绩效差的地区少安排或不安排。

新增限额分配用公式表示为:

1)首先全国总存量要在财政部在国务院批准的地方政府专项债务限额内。

2)各省分配参照以下公式:某地区新增限额=[该地区财力×系数1+该地区重大项目支出×系数2]×该地区债务风险系数×波动系数+债务管理绩效因素调整+地方申请因素调整。

系数1=(某年新增限额-某年新增限额中用于支持重大项目支出额度)/(∑i各地政府财力);某地区政府财力=某地区一般公共预算财力+某地区政府性基金预算财力。

系数2=(某年新增债务限额中用于支持重大项目支出额度)÷(∑i各地重大项目支出额度)。

债务风险系数:债务风险系数反映地方政府举债空间和偿债风险,根据各地区上年度政府债务限额与标准限额等比较测算。地区地方政府债务标准限额=该地区可以用于偿债的财力状况×全国地方政府债务平均年限。

波动系数:为防范地方政府债务风险,避免债务过快增长和异常波动,保障年度间地方财政运行的稳定性,以全国人大批准的新增限额平均增长率为基准确定波动系数区间,即各地区新增限额增长率*高不超过波动系数区间上限,*低不低于波动系数区间下限。

债务管理绩效因素调整:为促进地方加强政府债务管理,保障债权人合法权益,提高债务资金使用效益,财政部应当根据地方政府债务收支预算编制、项目管理、执行进度、存量债务化解等因素,加快开展地方政府债务管理绩效评估,根据管理绩效情况对该地区予以适当调整。

地区财力:分别为一般公共预算财力和政府性基金预算财力,按照政府收支分类科目分项测算,部分收入项目结合每年政府收支分类科目变动作适当调整。公式表示为:某地区一般公共预算财力=本级一般公共预算收入+中央一般公共预算补助收入-地方一般公共预算上解。某地区政府性基金预算财力=本级政府性基金预算收入+中央政府性基金预算补助收入-地方政府性基金预算上解。简单来说财政实力=公共预算收入+政府性基金收入+转移支付和税收返还。

4.2各地债务余额尚有多少

        由于2018年新增专项政府债务余额全部使用完毕,并且2017年数据较全,因而对于专项政府债我们采用2017年的数据进行测算的规模理论上与2018年10月末应当是基本一致的。至于一般政府债和剩余比率方面会略有差别,但整体可以作为参考。此外很多省份数据并未公布,因而我们仅选用了披露数据的20个省份进行统计。

        债务额度剩余比率方面,北京、西藏、上海剩余35%以上;河南、安徽、江西、广东剩余额度在15%以上;而对于内蒙古、湖南、海南、四川、江苏、重庆、山东等省份剩余额度不足10%。这个比例和当地的地方政府广义债务率基本是相吻合的。说明地方债务负担重的省份倾向于举借更多地方政府债。

       剩余额度方面,北上广三省合计剩余政府债务额度8193亿元,占据全国23468亿元的35%。北京加上山东、江苏、上海、浙江、福建和广州共15107亿元,占全国64.4%,这说明如果试图通过地方政府债来进行基建建设,发力地区主要以东部发达地区为主。中西部地区整体债务压力较大,地方政府债限额使用已较充分,继续发力空间比较有限。

        某地区新增限额=[该地区财力×系数1+该地区重大项目支出×系数2]×该地区债务风险系数×波动系数+债务管理绩效因素调整+地方申请因素调整。

        同时根据上述公式,地区财力越弱得到的债务限额越少,并且由于后面还要乘以一个“该地区债务风险系数”,这就使得债务负担越重的省份得到的债务限额越少。即体现为下图限额相对于财政收入弹性在财政收入少的区间弹性更大,即弱者越弱的情况。

        所以总体来说,指望债务负担重的贵州、云南、内蒙等地区依靠发行地方债大搞基建是不现实的。一来这些地区本来债务负担就重,付息所占财政收入比重大,新发债能够用来基建的占比小。二来由于负债压力大,财政实力弱反而能够争取到的债务限额更少,如此形成恶性循环。

       当然如果动态地看,此解决之道有两个:1)增加该地区重大项目支出,即批准更多重大项目在该地施行,可以争取更多债务限额。2)增大转移支付,因为在测算分配额度时的地区财力是将转移支付也计算在内的。通过扩大转移支付,可以相应改善当地偿债能力,同时扩大债务限额。

       *后,正如本文第一章提到的,债务限额可以留存第二年使用,额度可以根据经济形势在执行中相机变动,并且100%的债务率只是警戒线,是规划上的软约束而不是必须执行的硬约束。因而我们认为实际在执行上,地方债务限额的发放更多还是要考量当局的政策取向。

来源:申万宏源固收研究


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