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央行未来、货币政策思路

央行新挑战

历经中国央行20年的多重历练,易纲应当说熟悉央行的一切。多位金融界权威人士向《财经》表示,随着中国经济和金融的全球重要性提高,面对国内外保持经济增长和防范金融风险的多重使命,周小川卸任后的中国央行,无疑面临诸多挑战,对于新任行长易纲来说,未来的工作显然也并不轻松。

第一个摆在易纲眼前的挑战,便是本轮机构改革带来的金融监管体系重构。

根据国务院机构改革方案提出,将银监会和保监会职责整合,组建中国银行保险监督管理委员会,作为国务院直属事业单位。同时,在将形成新的“一行两会”结构中,将中国银行业监督管理委员会和中国保险监督管理委员会拟定银行业、保险业重要性法律法规草案和审慎监管基本制度的职责划入中国人民银行。

从公布方案来看,央行负责货币政策、宏观审慎、相关政策的制定,银保会主要行为监管,证监会相对独立。为此,央行的重要性进一步凸显。此前在“一行三会”的分业监管架构下,人民银行一直扮演牵头增强各监管机构间协调效率的角色。

执法和立法分开会有一定脱节的问题,这就需要两个部门密切配合。方案提出的“重要法律法规”,也意味着不是完全上收规则制订的权力。而央行上收的规则制定,也需要其对市场深刻了解,特别是保险市场和业务层面的政策。所以,央行不仅要做好协调工作,还要深入了解方针政策和相关的市场、业务。

此外,有业界人士表示,值得关注的是,易纲目前的级别为中央候补委员,而周小川的身份是十二届全国政协副主席,并且担任中共第十六届、十七届中央委员。

相比而言,易纲的级别略低于周小川,而新的一行两会金融监管架构中,央行须发挥强势作用,易纲在日后的强央行身份中能否顺利协调一行两会也是其日后面临的重要问题。业界预期,这或有进一步的人事后续组合安排。

金融监管改革起源于金融业快速发展衍生的风险,金融界人士普遍认为,易纲面临的第二个挑战便是防控金融风险、实现金融去杠杆。

中央财经领导小组办公室主任、国家发展和改革委员会副主任刘鹤年初在世界经济论坛2018年年会上曾表示,在中国面临的各类风险中,金融风险尤为突出。

针对影子银行、地方政府、隐性债务等突出问题,刘鹤提出,争取用三年左右的时间使宏观杠杆率得到有效控制,系统性风险得到有效防范。

中央经济工作会议明确,防范化解重大风险是三大攻坚战之首,其中,防范化解重大风险的重点是防范金融风险,而金融风险源于我国的高杠杆问题。

数据显示,截至2017年,中国宏观杠杆率(银行业总资产/GDP)高达305%,远超同期美国近80%的水平,与日本近年来的杠杆水平相接近。

国际清算银行对14个发达国家在过去140年左右的债务数据和货币发行数据的研究,发现一个国家的宏观杠杆率增速过快,且达到了一个****的高度,金融危机爆发的可能性将大大提高。

中国的宏观杠杆率在2008年全球金融危机以后经历了一个快速上升的过程,而高杠杆背后是庞大的影子银行。央行发布的《中国金融稳定报告(2017)》,截至2016年末,银行业金融机构表内资产达232.25万亿元,表外业务为253.52万亿元,其表外资产规模表内资产规模1.09倍。

互借通道、层层嵌套的影子银行体系使得监管部门难以对底层资产进行穿透监管,导致大量货币流向地方融资平台、房地产和产能过剩行业,其中隐藏着巨大的信用风险及流动性风险。

 “这些都是人民银行新任行长必须要面临的问题。”某监管层人士表示。

除了国内面临的挑战,国际金融界亦高度关注,人民币国际化和汇率市场化被认为是易纲接任行长之后需要花时间应对的长期改革挑战。

人民币国际化已取得一定成绩。2017年,人民币继续成为我国跨境收支第二大货币、全球第五大支付货币、第六大外汇储备货币和第八大外汇交易货币,人民币国际化保持了长期向好趋势。

但是,在某研究人民币国际化经济学家表示,人民币国际化在2009年——2014年发展很快,2014年以后便出现退潮,到*近已经退到一半了。所以,人民币国际化并非像我们想的那么好,这也是新行长需要思考、面对、解决的问题。特别是从2016年的下半年开始,中国政府加大对资本外流管制的力度,人民币的国际化进程更是有所放缓。

自去年底,人民币国际化相关指标出现积极变化。环球银行金融电讯协会(SWIFT)的数据显示,2017年11月人民币国际支付占全球市场份额重新回升;跨境贸易的人民币结算业务也出现好转。同时,一年多以来**有高收益离岸人民币债券在香港发行。香港离岸市场的人民币存款规模也止跌回升,触及一年来高点。

今年年初,人民币汇率企稳回升、跨境资本流动形势好转,市场上再次出现央行应利用有利时机进一步推动人民币国际化的声音。

易纲在去年12月一场公开活动上表示,央行没有特别急切地推进人民币国际化,只是想为人民币和其他主权国家货币创造公平的竞争机会,逐步便利人民币的使用,“人民币国际化*终一定是市场驱动的过程”。

中国金融四十人论坛**研究员张斌认为,只有汇率机制进一步理顺,资本项目进一步放开管制,人民币国际化才能有长远的发展。

党的十九大和第五次全国金融工作会议提出要深化汇率市场化改革,央行发布的《2017年人民币国际化报告》也指出将进一步完善人民币汇率市场化形成机制。

对于汇改,中国金融四十人论坛(CF40)**研究员管涛认为,汇率市场化改革并非一放了之,市场化的根本解决之道,是按照全国金融工作会议的要求,完善外汇市场体制机制,增加交易主体、放宽交易限制、丰富交易产品。

有关中国央行货币政策在2018年面临的挑战,易纲今年年初就曾在《货币政策回顾与展望》一文中有所阐述。

易纲认为,从国际上看主要发达经济体货币政策取向变化也会对我们的政策空间形成一定挤压,增大货币政策操作的难度;从国内看,预计2018年中国经济仍有望保持平稳增长。但也要看到,经济中仍存在一些问题和隐患,内生增长动力仍待强化,结构调整任重道远,债务和杠杆水平还处在高位,资产泡沫“堰塞湖”的警报尚不能完全解除,金融乱象仍然存在,金融监管构架还有待进一步完善。

“面对复杂的内外部环境,我们既要坚定理想信念、不畏艰难险阻,也要心存风险意识、时刻保持警惕。”易纲说。

对于在外管局任职多年的易纲,人民币国际化还是汇率市场化或许都将开启他工作生涯的新篇章。

事实上,对于债务以及杠杆率的问题,易纲在2017年全国两会期间曾表示,考虑降杠杆首先要考虑稳杠杆,即要稳住总的杠杆率,或者让它每年少增、慢增。其次,易纲建议,在总的杠杆比例下,家庭、政府、企业间的杠杆结构可以有一些优化。

而如何稳杠杆,易纲表示,稳杠杆这种事,要有资本金的补充机制,也就是要有有效的资本约束机制,就是有多少资本做多少事情,不能说没有资本金,光靠借贷去扩张太厉害,严格的财务制度和资本金的约束,是一个非常有效的方法,不论什么所有制还是什么类型的经济体,都要严格依法执行财务制度,资本金的约束。

对于人民币国际化、汇率市场化以及货币政策等挑战,某监管人士表示,作为市场派、改革派人士,易纲在这些领域早已有一定建树,而新的挑战也将为易纲的行长生涯打开新的篇章。

2018年的货币政策思路

我们一起来看看,他有着怎样的看法。

1、关于货币政策

易纲:2018年既有机遇,也有挑战

今年年初,易纲在《中国金融》杂志上撰文《易纲:货币政策回顾与展望》,表示:展望2018年,既有机遇也有挑战。

从国际上看,全球经济复苏态势仍可能延续,主要发达经济体货币政策将进一步趋向正常化,美联储的进一步加息动作为各界所关注,全球利率中枢可能会有所上行。

美国减税措施和外贸政策仍会给全球经济格局带来一定不确定性。地缘政治风险有可能多发频发,对国际金融市场的冲击不容忽视。在全球经济复苏背景下外需回暖,对国内经济具有一定的支撑作用。但来自外部的不确定变化也可能向国内经济金融领域传导,全球经济复苏和大宗商品价格回暖还可能给国内物价形成一些压力。主要发达经济体货币政策取向变化也会对我们的政策空间形成一定挤压,增大货币政策操作的难度。

从国内看,随着供给侧结构性改革、简政放权和创新驱动战略不断深化实施,中国经济运行的稳定性、协调性进一步增强,质量效益提高。当前消费和外需总体平稳,制造业产能出清、行业集中度提升和企业利润改善较为明显,已经能够看到我国经济增长质量提高、经济结构优化的趋势,预计2018年中国经济仍有望保持平稳增长。

但也要看到,经济中仍存在一些问题和隐患,内生增长动力仍待强化,结构调整任重道远,债务和杠杆水平还处在高位,资产泡沫“堰塞湖”的警报尚不能完全解除,金融乱象仍然存在,金融监管构架还有待进一步完善。面对复杂的内外部环境,我们既要坚定理想信念、不畏艰难险阻,也要心存风险意识、时刻保持警惕。

面对国内外经济金融形势,易纲对于今年的货币政策取向提出了四点:

一是保持货币政策的稳健中性,管住货币供给总闸门,保持货币信贷和社会融资规模合理增长。

二是健全货币政策和宏观审慎政策双支柱调控框架,守住不发生系统性金融风险的底线。将进一步完善宏观审慎政策框架,探索将影子银行、房地产金融、互联网金融等纳入宏观审慎政策框架,将同业存单、绿色信贷业绩考核纳入MPA考核,优化跨境资本流动宏观审慎政策,对资本流动进行逆周期调节。

三是适当发挥货币信贷政策的结构引导作用,进一步优化信贷结构。

四是继续稳妥推进各项金融改革,充分发挥市场在资源配置中的决定性作用。

易纲:货币政策松紧适度主要针对实体

政府工作报告9年来**未设M2增长目标,引发市场广泛关注。3月9日上午10时的记者会上,易纲对此进行回应。

易纲称,这是一个新变化。长期以来M2来作为一个主要指标起到了很好的作用,也很重要的作用。但我们也要看到一些新变化,市场深化和金融创新使得像M2这样的指标跟经济的走势的相关性变得比较模糊,有的时候预测性也变得比较不确定。全世界都有这种现象,这几年商业银行贷款以外的科目对M2的影响也比较大,各国都面临这种情况,所以现在世界上绝大多数国家都淡化M2或把M2作为一个预测目标。

“这种相关性下降是一个规律性的事,重新定义M2,改变M2的口径也不能够完全解决问题。所以针对这种新的问题和新的情况,针对新时代的高质量发展的要求,我们要更注意盘活存量,更注意优化货币信贷存量的结构。”易纲称。

此外,政府工作报告对于货币政策相关表述也出现微调,具体为“稳健的货币政策保持中性,要松紧适度”。

易纲称,货币政策松还是紧可以从几个维度观察:

一是信贷支持实体经济,包括支持小微企业,支持“三农”,支持薄弱环节;

二是支持创新领域,看创新的领域能不能够及时得到货币、信贷、股市,还有其他各种融资方式的支持,中国经济目前有很多创新亮点。同时还有防范金融风险、金融改革。

他说,松紧适度主要是对实体经济而言,看实体经济能不能够得到各个方面有效的支持。能不能够创造一个防风险并且能够平稳推进金融改革的外部环境,为我们从高速增长阶段转向高质量发展阶段,提供一个中性适度的货币金融环境。

从流动性角度来讲,也要松紧适度、基本稳定。“我们看流动性方面,主要是看市场利率是不是平稳,整个的超额准备金水平是不是合适,各方面的指标是不是在合理的范围内,这就是我们对“松紧适度”的考量。”易纲称。

2、关于人民币国际化

易纲:人民币国际化是水到渠成、

瓜熟蒂落的过程

中国已经是****大出口国和第二大进口国,但人民币的地位与贸易地位并不完全一致。

2017年末,近期在海外地区曾看到,在银行网点外汇牌价上有二十多种货币,但没有人民币的身影。

对此,易纲表示,要心平气和看待这一现象,人民币国际化的过程是水到渠成、瓜熟蒂落的过程。

易纲表示,在人民银行的工作中,没有特别急切地去推进。只是想创造一个公平的环境,使得人民币和其他的储备货币、也包括其他发展中国家的货币一起有公平竞争的机会。在这样的机会下,企业和金融机会会逐步认识到使用人民币的好处和便利程度在加大,使得人民币成为市场的选择。

货币当局或央行可能通过一定的行政手段和举措提升使用率。但“人民币*终国际化的过程一定是市场化的过程。”易纲说,只有这样才能走的更远,才能真正造福于中国人民和使用人民币的各国人民和企业。

对于市场关注的人民币资本项下可兑换情况,易纲解释,中国在多个官方文件中都有逐步推进资本项下人民币可兑换的目标,但是并没有设立时间表。

易纲表示,这是一个渐进的过程,变化都在点滴之中。“IMF把资本项目划分为7大类40个小项,很多向上我们都是可兑换的,严格限制的只有几项。”仔细研究发达国家货币以及储备货币,其资本项目可兑换也都是相对的,没有特别**的。实际上可兑换也都会对反洗钱、反恐融资、反避税天堂的相关规定。但这些规定对于普通人的资金使用影响不大。因此要对资本项下可对话有比较全面的理解。

3、易纲:人民币闯关SDR后续解读

背景介绍:

2014年下半年,中国人民银行正式启动人民币加入SDR(特别提款权)的相关研究论证工作。2016年10月1日,人民币正式纳入SDR篮子。

人民币入篮,对中国有什么意义?对我们来说有什么影响?

易纲表示,尽管表面上看人民币加入SDR并不影响我们的生活,但是从历史和宏观角度看,这既是中国参与全球经济治理之路,也是中国经济改革开放治理,对于中国以共享包容的心态越来越深入介入国际经济金融治理都有非常重要的意义。

比如,储备货币在外界看来有强大的经济实力做后盾,有助于提升对该国经济体系的信心,降低危机爆发的概率。此外,储备货币发行国受其他国家政策溢出的程度比非储备货币发行国小得多,可以更好地抵御冲击,而非储备货币发行国一旦受到冲击可能引起危机。

*忧心忡忡的事

除了研究货币政策之外,易纲也非常关心一些公共话题,并多次在公开场合呼吁,展现出一名学者的社会责任感。

在《中国金融改革思考录》一书中,他提到自己在思考两个问题,“可以用忧心忡忡来形容。”

一是环境问题,他例举了大城市堵车、电子垃圾、办公居住用房浪费、国土荒漠化等等;二是如何提高国民素质,指出国民缺乏公共意识,做事不认真,缺乏风险意识等。

在他的第一本论文集《中国货币化进程》中他也写道:“我对居民楼一年到头总有人在搞装修深恶痛绝,对市政建设规划不精细、拉链路的频频出现无可奈何,对长官意志造成的马路人行道地砖的反复更换,路旁树木不断更新感到啼笑皆非。我对水资源的担心尤甚,曾经研究过节水马桶的设计和推广,曾因试验两次小便后冲水一次而受到家人批评。”

在前述的那次读书会上,他还提到,目前政府的职能已经发生了转变,现在的政府要为经济可持续发展提供一个良好的环境,地方政府职能要从直接抓经济项目,抓招标引资,转移到执法监管,社会管理和公共服务上来。“以经济建设为中心”的含义也已发生变化。

“这就是政府职能转变与可持续发展以及市场经济之间的关系,寻求效率与公平兼得。”他说。

此外,作为一名学者,易纲非常讲究逻辑和方**。他在北大教书的时候,与国学大师季羡林住的地方隔得很近,于是他经常去和季老聊一些哲学历史和宗教文化问题。据他回忆,他曾向季羡林请教中国历史上是否有比较系统的形式逻辑的论述。


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